Alcuni anni fa, quando ero ancora uno studente universitario, mi è stato insegnato che zero rappresenta un piano naturale per i tassi di interesse. Dopo tutto, chi sarebbe mai abbastanza folle da pagare qualcun altro per il privilegio di prestarli soldi? Ma come per riconfermare la filosofia di "mai dire mai", l'ambiente a basso tasso di interesse che ha seguito la crisi finanziaria globale ha smentito questo principio, almeno per alcuni strumenti governativi a breve termine in alcuni paesi sviluppati. (Per ulteriori informazioni, leggere: Comprendere i tassi di interesse, l'inflazione e il mercato obbligazionario ).

Eppure, mentre il resto del mondo sviluppato è solo di recente scoprire le stranezze che un ambiente ultra-basso tasso di interesse può portare, il Giappone è stato da anni per anni. (Per la lettura correlata, vedere:

Quale è la politica di tasso zero? ) Come punto di riferimento, la resa sui titoli di Stato di 10 anni americani è scesa nuovamente al di sotto del 2%. Il 92% alla fine di marzo). Al contrario, come illustra la seguente tabella, l'ultima volta che i prestiti governativi giapponesi della stessa maturità hanno visto il 2% nel gennaio 1999. Inoltre, i rendimenti su obbligazioni giapponesi a 1, 2, 3 e 4 anni hanno visto tutto il territorio negativo quest'anno. Facilitazione quantitativa: funziona?

)

Le corporazioni possono trovarsi negativamente esposte ai tassi di interesse in aumento in tre modi principali: (1) quando si prende capitale per nuovi progetti, (2) quando rifinanzia la scadenza del debito o gestisce pagamenti tasso variabile, (3) o quando i regimi pensionistici a benefici definiti si basano su investimenti a reddito fisso.

Per prima cosa, quando i tassi di interesse aumentano, è generalmente considerato scoraggiare gli investimenti da parte delle imprese, perché il costo di raccolta di capitali aggiuntivi è aumentato. Se un'azienda deve emettere nuovi debiti per costruire una fabbrica o condurre una M & A, ad esempio, l'interesse su tale debito sarà superiore a quello che avrebbero dovuto pagare nel passato recente. Ma se non hanno bisogno di aumentare il debito (o almeno non hanno bisogno di aumentare tanto debito), possono essere meno esposti a questo effetto negativo. E come illustra la seguente tabella, le corporazioni giapponesi come un gruppo ora hanno un record record elevato di denaro e di depositi sui loro bilanci. Di conseguenza, molte aziende in Giappone appaiono ben posizionate per finanziare qualsiasi investimento che scelgono. Cassa e depositi delle corporazioni giapponesi

Trilioni di Yen

Fonte: Ministero delle finanze giapponese

Quando si tratta di rifinanziare il debito (o di gestire il debito a tasso variabile), le imprese giapponesi sono in un modo piuttosto solido posizione, come suggerisce l'analisi di cui sopra. Anche se non tutte le società del Giappone sono deboli in natura - prendono Sharp, Tokyo Electric Power e SoftBank come esempi, tutti con rapporti debito-capitale di circa l'80% - come un gruppo che ora ha la dipendenza più bassa del debito finanziamento che hanno avuto a partire dagli anni '50 (vedi grafico qui sotto). Infatti, come sottolineato il 17 giugno 2014 da un articolo di Nikkei Asian Review, un numero record di società giapponesi ora sono effettivamente esenti da debiti (cioè i fondi in mano superano il debito per interessi). A quel tempo, il Nikkei ha fissato il numero al 53% delle società quotate in tale paese.

Rapporto di debito / capitale delle corporazioni giapponesi

(Debito + Crediti) / Totale patrimonio

Fonte: Ministero delle finanze giapponese

La terza categoria può essere molto più interessante. La popolazione giapponese non solo invecchia rapidamente, ma si riduce anche. Questa tendenza porta infine un crescente rapporto tra pensionati e lavoratori, che in sé è una preoccupazione in un paese il cui sistema pensionistico è dominato dal formato definito. In questo formato, le aziende promettono ai lavoratori una certa quantità di pagamenti dopo la pensione e poi metteranno da parte i soldi per soddisfare questi futuri obblighi. Se i fondi messi a disposizione risultano insufficienti (di solito perché la società è in difficoltà finanziarie o perché i rendimenti su come tali fondi sono stati investiti sono troppo bassi), allora l'azienda deve fornire ulteriori contributi.

Ciò significa che se le pensioni aziendali investono denaro troppo conservativamente o se il valore dei loro investimenti scenderà troppo in là, in futuro potrebbero essere necessari grandi pagamenti per eliminare eventuali lacune che appaiono. E poiché grandi quantità di questo denaro pensionistico sono investiti in obbligazioni governative giapponesi, porta a due problemi fondamentali. Innanzitutto, come accennato in precedenza, i rendimenti del debito del governo giapponese sono attualmente estremamente bassi, come sono stati da molto tempo. Inoltre, poiché i prezzi dei titoli e i tassi di interesse hanno una relazione inversa, se i tassi di interesse aumentano allora il valore del debito che deterrà la pensione aziendale diminuirà.

Un modo per evitare questo potenziale deficit di finanziamento delle pensioni è spostarsi dal formato definito-beneficio in un regime a contribuzione definita, già comune negli Stati Uniti. In questo schema, l'azienda è ancora in procinto di contribuire un piano di pensionamento, ma è l'individuo che è responsabile delle decisioni di investimento e prende la proprietà dei risultati se questi investimenti diventano acidi.Con questo problema in mente, il governo giapponese intende introdurre una legislazione che potrebbe entrare in vigore già nel 2016, volta a incoraggiare una più ampia adozione di piani a contribuzione definita nel paese.

Le banche

Le banche in Giappone possono essere influenzate negativamente da un aumento dei tassi di interesse in due modi primari: (1) tassi più elevati possono scoraggiare le persone a prendere in prestito e (2) le banche sono grandi detentori del debito pubblico, i prezzi cadono, ciò potrebbe danneggiare le posizioni di capitale.

Nel primo caso, le banche prestano alle società, alle entità governative e alle famiglie. Come già accennato, le società sono generalmente in calo al momento e pertanto non hanno bisogno di prendere in prestito. Quindi l'aumento dei tassi per questa base di clienti può avere un impatto negativo, almeno nel breve periodo. Le entità governative sono però più complicate, perché la loro domanda di prestito spesso deriva da priorità non direttamente legate al costo del prestito (affronteremo più in dettaglio questo gruppo di clienti). Ma poiché il tasso di risparmio delle famiglie giapponesi diventa negativo, potrebbero diventare molto più sensibili ad un aumento del costo del prestito.

Nel secondo caso, se il valore delle obbligazioni statali cade (come avviene per le obbligazioni esistenti quando i tassi di interesse aumentano), ciò potrebbe danneggiare i rapporti patrimoniali delle banche, il che potrebbe a loro volta influenzare la loro capacità di prestare. Anche questo punto sembra essere stato preso a cuore; come mostra la tabella sopra illustrata, le obbligazioni governative giapponesi (JGBs) sono scese al di sotto del 13% del totale delle attività delle banche del paese. Dopo aver raggiunto quasi il 20% nel 2012, questo sembra essere stato un obiettivo secondario del programma di alleviamento quantitativo del governo: ridurre la dipendenza delle istituzioni finanziarie nazionali sul debito del governo giapponese.

Obbligazioni governative giapponesi come percentuale di attività bancarie

Fonte: Banca del Giappone

Le pensioni

In una certa misura questo articolo ha già affrontato la lotta che le pensioni si trovano ad affrontare quando esposte eccessivamente alle obbligazioni: basso forniscono rendimenti insufficienti, ma quando i tassi di interesse aumentano, il valore delle obbligazioni esistenti diminuisce.

La tabella e il grafico riportati di seguito, tratti dalle pubbliche registrazioni del più grande fondi pensione giapponese (con circa 1,3 miliardi di dollari in attività in gestione), ci danno un'idea della portata del problema. Alla fine del 2014, circa il 43% del patrimonio gestito dalla Banca Governativa Pensione Finanziaria (GPIF) è stato parcheggiato in obbligazioni nazionali a basso rendimento, una categoria dominata da JGBs. Quindi, bassi rendimenti e tassi di interesse in crescita potrebbero avere un grande impatto sulla performance del fondo e sullo status di finanziamento.

Fonte: Governo Pensilvania Investment Fund (GPIF) del Giappone

Ma potrebbe anche sorprendere il lettore che questa scissione è stata di recente molto peggiorata. Poco più di un anno fa, le obbligazioni nazionali rappresentavano oltre il 55% del patrimonio complessivo. E i piani sono quello di portare ulteriormente questa riallocazione, finalmente finalizzando un equilibrio equilibrato tra obbligazioni nazionali e internazionali e scorte.

Inoltre, mentre il GPIF è certamente il più grande fondo pensione che rende questa transizione, non è l'unico.Nel mese di marzo, tre dei maggiori fondi pubblici pensionistici più importanti del Giappone hanno annunciato un cambiamento simile di obbligazioni governative nazionali in azioni (secondo un articolo di Wall Street Journal del 20 marzo 2015).

Questo rappresenta una quantità enorme di denaro. Quindi, chi poteva permettersi di acquistare tutte queste obbligazioni da questi fondi pensione e dalle banche suddette? Questa è una parte fondamentale del programma di alleviamento quantitativo della Banca del Giappone. Acquistando i JGB, sperano di migliorare il flusso dei fondi nell'economia, e come mostra la tabella che segue, essi stanno facendo un sacco di ciò.

Banca di Giappone Holdings di

JGBs

Trilioni di Yen Giapponesi

Fonte: Banca del Giappone

Il governo

I tassi di interesse in aumento avrebbero un impatto molto diretto sul governo giapponese come massiccio emittente di debito, i tassi di aumento avrebbero direttamente influenzato la sua capacità di finanziare questo debito. Utilizzando le cifre sul debito del governo centrale a fine 2014 dal Ministero delle Finanze e le cifre nominali del PIL dell'Ufficio di Governo per l'esercizio 2014, il debito pubblico è di circa il 213% la dimensione dell'intera economia del paese! Questo è di gran lunga il più grande rapporto debito / PIL nel mondo sviluppato.

E se guardiamo alla tabella sottostante dei piani di spesa pubblici per il prossimo anno, possiamo iniziare a comprendere la scala del problema. 1/10 della spesa pubblica è già dedicata al pagamento degli interessi sul debito esistente. Combinarlo con la redenzione (o piuttosto riluttante) delle obbligazioni e il totale è quasi un quarto del piano totale di spesa. (Per ulteriori informazioni, vedere: Strategia del Giappone per risolvere il suo problema di deflazione

).

Bilancio di spesa pubblica

Miliardi di yen e% del totale

Fonte: Ufficio di amministrazione

Se prendiamo la cifra per i pagamenti di interessi pianificati sopra e poi lo dividiamo con il debito totale attualmente in circolazione ottenere una misura rudimentale del tasso medio corrente che il governo sta pagando sul suo debito totale: 0. 99%. Se tale tasso dovesse aumentare nel tempo al 2%, 3%, 4% o addirittura, potrebbe avere un effetto drammatico di spogliarsi su altre spese pubbliche (ad esempio la sicurezza sociale). Ciò sarebbe vero anche se abbiamo fatto l'ipotesi ottimistica che il disavanzo di bilancio sia stato eliminato e che i livelli di indebitamento complessivo abbiano smesso di aumentare. Certamente non è il caso in questo momento. Le famiglie Le famiglie giapponesi stanno lottando. Una volta tra i più alti nel mondo sviluppato, il loro tasso di risparmio è diminuito in un territorio negativo (vedi grafico qui sotto). Dato che ciò rappresenta la spesa netta (sia attraverso l'esaurimento dei beni che l'indebitamento), ciò significa che, a differenza delle società giapponesi, le famiglie del paese stanno diventando più sensibili ai cambi di tasso di interesse, non meno.

Tasso di risparmio domestico giapponese

In termini percentuali

Fonte: Ufficio del Gabinetto, Centro per la ricerca economica del Giappone

Per aggiungere il problema, i redditi reali per queste famiglie sono in calo, come descritto nel grafico sottostante. Ciò significa che hanno meno soldi (in termini reali) per soddisfare le loro esigenze di spesa giornaliere.

Reddito reale in Giappone

YoY Percentuale Growth

Fonte: Ministero della Salute, del Lavoro e del Benessere

Ma potrebbe anche peggiorare per i proprietari di abitazione se i tassi cominciano a salire. Secondo un'indagine condotta dall'Agenzia delle Finanze Giapponesi, 42. 8% dei prestiti residenziali eccezionali in Giappone sono regolabili a tassi regolabili. Un altro 33,7% di tali prestiti si basa su una struttura fissa per floating in cui i tassi diventano regolabili dopo un periodo fisso iniziale. Con i tre principali gruppi bancari nazionali che citano ipoteche a tasso variabile a un minimo di 0. 77% attorno al periodo in cui sono stati rilasciati i dati dell'indagine (agosto 2014), si può forse capire perché questi prestiti appaiono attraenti. E dopo aver osservato i tassi di declino per oltre due decenni, si può capire perché forse le aspettative delle famiglie per i tassi di aumento sono bassi. Ma se questa tendenza inizia a invertire, un gran numero di persone potrebbero trovarsi molto esposto.

La linea inferiore

Le scommesse quando i tassi di interesse cominceranno ad aumentare in Giappone, o quanto lontano e veloci quando faranno, non è un compito facile. Molti hanno provato a cortocircuitare il debito del governo giapponese secondo il punto di vista che questo sarebbe già iniziato, un commercio che non si è spesso concluso troppo bene. Ma se il consenso generale è corretto che i tassi dovranno iniziare a crescere (se non aumento), allora ci sarà un prezzo da pagare. Mentre le corporazioni del Giappone sembrano essere in ottima posizione se una tale tempesta, e le banche e i fondi pensione abbiano abbassato la loro esposizione, neppure avranno ancora dei rischi. Ma è il governo e le famiglie che sembrano destinate ad affrontare il più dolore una volta che la tendenza inizia a invertire.